界面新闻记者 | 袁颖琪
成功过会后，嘉德利距离登陆A股市场仅一步之遥。这家主营超薄BOPP（双向拉伸聚丙烯）电工膜的企业，向市场描绘了一幅高速增长的发展图景：2024年全球市场占有率排名第二、国内第一，2025年固定资产突破6亿元，在建工程达3.44亿元，产能逐年攀升。
然而，当界面新闻将嘉德利近三年的财务数据、子公司招标公告，与其客户公开信息、行业同行动态交叉比对后却发现，这份发展图景背后，隐藏着诸多“异常信号”。
同行收缩产能，嘉德利逆势扩张
2024年，嘉德利营收和净利润分别同比增长38.95%和68.99%，表现出强劲的增长势头。但进入2025年，这一高增长态势戛然而止——营收增速降至3.18%，净利润增速滑落至2.35%。
“制造业企业的业绩增速通常相对平稳，这种‘大起大落’的轨迹，在IPO关键节点确实格外扎眼。”一位长期关注新材料行业的投行人士告诉界面新闻记者，“结合行业周期看，2025年新能源领域需求并未出现大幅下滑，嘉德利增速骤降，值得深究。”
与增速下滑相比，更值得深究的是嘉德利的扩产之举。
从全球格局看，以日本东丽为代表的日本企业处于行业领先地位。东丽在新能源车用超薄膜生产技术上全球第一，产品超薄化、耐压值等核心指标优势明显，产品主要供应日本松下、尼吉康等日系企业，极少进入中国市场。东丽现有4条生产线，仅在2023年公告扩产40%（2025年投产），未来暂无进一步扩产计划。
欧洲企业方面，德国创世普、特威高等拥有数十年生产经验，设备与原材料采购渠道与嘉德利相似（设备多来自布鲁克纳，原材料来自北欧化工），在薄型膜、超薄膜领域具备一定竞争力，但近年来受欧洲高电力成本影响，竞争力持续削弱。其中，德国创世普现有3条产线，近期已申请破产，未来产能或将进一步收缩。
国内同行中，起步最早的铜峰电子目前拥有8条产线，2025年后无任何产能扩张计划；另一家同行大东南，近期也未披露扩产规划。
图片来源：招股书
“同行不扩产，核心原因是下游需求压力较大，盲目扩产只会加剧产能过剩，压缩盈利空间。”一位新材料行业分析师在采访中表示。
与行业收缩形成鲜明对比的是嘉德利的“激进扩产”。嘉德利目前已投产8条生产线，且正处于产能集中投产阶段，不仅有已转固的7、8号生产线，还有在建的9、10号生产线及厦门新材料生产基地（一期）项目，甚至还有未在招股书中披露的1、2号线扩建项目，扩产动作密集且高调。
招股书披露，9、10号生产线及厦门新材料生产基地（一期）项目预计新增产能7500吨。1、2号产线扩建项目计划新增产能2700吨。两者合计将达1万吨，而嘉德利在手订单不过1100余吨。
图片来源：环评批复公告
真实产能成谜
嘉德利的扩产图景，看似气势如虹，但深入梳理其产能数据与生产线动态，却发现诸多矛盾。
先看产能与资产的“剪刀差”。2024年，嘉德利标准化产能从1.29万吨增至1.79万吨，增幅达39%，对于制造业企业而言，这一增幅堪称显著。但诡异的是，同年公司固定资产为3.41亿元，在建工程0.78亿元，与2023年相比无显著增加，无任何新生产线投产的痕迹。
对此，嘉德利解释称，“5、6号生产线分别于2023年7月和12月投产并转固，合计新增有效产能约6000吨，机器设备增长率达59.02%，成新率同步提升。”言外之意，2024年的产能增长，源于2023年转固产线的产能释放。
图片来源：招股书
到了2025年，情况发生反转。这一年，嘉德利固定资产从3.41亿元猛增至6.20亿元，增幅达82%；在建工程从0.78亿元增至3.44亿元，增幅达341%。公司称，新增固定资产主要来自7、8号超薄BOPP项目的转固，看似是产能大幅扩张的信号。但公司2025年标准化产能仅从1.79万吨增至1.98万吨，增幅仅10.6%，与资产增幅形成巨大“剪刀差”。
嘉德利对此解释称，“2024年及2025年1-6月，无新增生产线，增长率下降；7号产线于2025年9月投产，8号产线于2025年12月投产，2025年产能未完全体现。”按照这一说法，2026年产能应大幅提升。不过，结合行业需求压力，新增产能能否消化本身就是一大疑问——目前嘉德利在手订单仅1147.58吨，即便产能利用率达100%，后续新增1万吨产能的消化压力依然突出。
更值得注意的是，嘉德利在不同公开资料中，关于7、8号生产线的产能数据出现三个截然不同的版本。根据嘉德利2024年12月发布的环评报告表，该项目新增2条生产线，年增产3200吨。嘉德利首轮问询回复则显示，7、8号生产线有效产能合计5807.38吨，较环评报告高出81%。在首轮问询回复另一处及第二轮问询回复中，公司又披露两条生产线达产产能合计4000吨，与前两个数据均不吻合。
图片来源：寻标宝
图片来源：招股书
图片来源：招股书
按照嘉德利的说法推测，2025年的产能仅新增1200吨，是因为7、8号产线在下半年投产。那么，待7、8号产线产能攀升后，仍有2000吨到4000吨的产能待消化。
“同一项目的产能数据差异如此之大，公司却未在多轮问询中给出合理解释，也未说明统计口径差异，难免让人怀疑其产能数据的真实性。”一位不愿具名的会计师事务所合伙人对界面新闻记者表示。
多条产线同时在建，进一步加剧了产能迷雾。这一切，要从嘉德利唯一全资子公司——厦门市嘉德利新材料有限公司说起。天眼查显示，2023年底，该子公司在厦门市海沧区购入一块5.88公顷的工业用地。2024年1月，该子公司高调发布“嘉德利新建9、10号超薄BOPP新材料生产线”招标公告；同年6月，又紧接着发布“新建嘉德利厦门新材料生产基地”。
图片来源：天眼查APP
但诡异的是，这份高调的扩产计划，并未及时体现在嘉德利的财务披露中。直到2025年，嘉德利的在建工程明细里才首次出现“嘉德利新建厦门新材料生产基地（一期）”项目，该基地恰好包含了此前高调招标的9、10号生产线。
更令人不解的是7、8号生产线与9、10号生产线的招标、环评及在建工程披露时间线完全脱节。公开信息显示，嘉德利直到2024年8月，才启动7、8号超薄BOPP新材料生产线项目的招标工作，随后经过两次环评公示，直到2025年1月16日，该项目才正式获得环评批准公示。但在2024年底的在建工程明细中，嘉德利已经披露包含了7、8号产线账面余额2559万元。
“按照环保审批的常规流程，一个项目还没有完成环评审批、拿到环评批复，理论上是不应该进入实质性建设阶段的。”一位长期从事环保审批咨询的业内人士在接受界面新闻采访时直言。
图片来源：寻标宝
界面新闻注意到，2025年嘉德利资产负债表中，母公司“其他应付款”高达1.47亿元，而合并报表中仅0.01亿元，这意味着母公司与子公司之间发生了约1.46亿元的内部资金往来。这笔资金的具体流向和用途，公司并未给出明确说明。
时点选择与数据“打架“
此外，嘉德利总部大楼的转固时点也引起市场关注。
图片来源：招股书
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嘉德利招股书的“上会稿”中（数据截止2025年6月30日），总部大楼项目预算金额为4913万元，累计已投入4560万元，投入进度达90%，预计可达使用状态时间为2025年11月。
而在嘉德利招股书的“注册稿”中（数据更新至2025年12月30日），总部大楼的累计投入金额微增至4596万元——半年时间，投入仅增加了36万元。同时，预计投入使用时间从2025年11月延后至2026年1月。此外，注册稿中还多出了一项“其他零星工程”，金额为339.5万元。
图片来源：招股书
对于完工时间因何推迟？“其他零星工程”是什么？嘉德利并未说明。
嘉德利的问题还不止这些，与客户数据“打架”也存在于招股书中。
鹰峰电子作为嘉德利的主要客户，双方的交易数据本应一致。界面新闻记者注意到，嘉德利披露的2023年应收账款明细中，鹰峰电子的应收账款余额为1246.13万元。这意味着，嘉德利在2023年对鹰峰电子拥有1246.13万元的债权，对应鹰峰电子应支付给嘉德利1246.13万元的帐款。但是，在鹰峰电子公开披露的2023年应付账款前五客户名单中，第一大客户的应付金额为910万元，且嘉德利并未出现在其应付账款前五客户中。
针对上述问题，界面新闻联系嘉德利采访，截至发稿未获回应。
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责任编辑：高佳
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